贵州茅台历史新高，如何理解白酒的高估值

12月7日，A股市值一哥、白酒龙头贵州茅台盘中一度突破1840元/股关口，再度刷新历史新高。

据统计，这也是继9月2日1828元/股之后，时隔三个月贵州茅台的再次突破前期高点。

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近期，经济稳步恢复带来的流动性收紧预期以及市场风格偏向估值更低、年内涨幅较小的顺周期板块，曾一度导致部分投资者对白酒的高估值产生隐忧。

然而，中金公司[601995.SS]却发布研报称，目前处行业淡季，渠道信息层面的催化较少，但龙头白酒公司的基本面趋势仍然稳健、向好，估值并未泡沫化，继续看好龙头公司未来表现。

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判断主要有三点：

一、白酒的周期属性已经弱化。

回顾行业发展历史，白酒周期性来源于四大因素：

1、宏观经济，比如1997年亚洲经济危机以及2008年美国次贷危机，对白酒需求都造成了短暂的冲击，目前经济处于复苏阶段，消费场景恢复，利好白酒需求。

2、政策周期，1989、1998、2012年三次严格限制公务用酒，以及税收等政策的不断调整从严，对白酒行业的发展产生了直接冲击；近几年虽有“回头看”、再次限制饮酒等政策出现，但对白酒基本面和业绩的影响已经较小，本质原因在于需求端结构已发生较大变化，白酒成长基础更加扎实。

3、企业经营周期，包括产品周期（如目前中档酒向次高端升级，部分企业经历阶段性调整）、管理层更替带来的影响等。

4、库存周期（包括价格泡沫），目前企业、经销商、终端等整个供应链环节都较理性，今年疫情是验金石，企业主动保护渠道和价格，平抑外部风险。

可以看出，造成白酒发展波动的四大周期因素在现阶段影响都在弱化，行业成长的确定性增强。

二、白酒的估值体系已发生变化：

基于周期性弱化以及企业未来成长和业绩增长的能见度提升，白酒估值体系已从周期属性向消费属性（高端消费）转变。

1、横向对比，国内调味品以及海外奢侈品公司常年估值在高位，背后是优质赛道、企业竞争力、产品供不应求（奢侈品）、业绩稳定增长以及提价能力等综合因素的体现，一二线龙头白酒未来4-5年具备收入/利润翻倍潜力，2021年估值为40倍左右。

2、随着市场整体预期收益率降低，明年部分龙头公司合理市值较目前仍有20-25%左右提升空间。

三、白酒投资逻辑没有变化

2021年将更像2017年，重视业绩弹性驱动：基本面是白酒行情的核心支撑，从过去5年白酒牛市看，价格升级是行业成长的重要驱动因素，量缩价涨。

目前行业仍处于结构向上趋势中，3-5年维度确定性较强。今年疫情造成基本面波动，但行业的向上趋势并未结束。

分析指出，2020年白酒行业特征类似于2016年，尤其是二季度之后，高端向次高端传导修复，基本面预期先行，但业绩弹性并未全面兑现，因此明年在低基数基础上，行业也会迎来高弹性增长（如2017年）。

从半年或者明年一年的选股维度，除公司自身长逻辑以及估值因素外，业绩弹性会是一个较为重要的判断标准。

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