霍华德·马克斯谈资产配置：美股太贵怎么办？中国资产怎么看？

近日，橡树资本管理公司联席创始人霍华德·马克斯在一次互动访谈中分享了自己对当前美股投资策略和中国机遇的看法。

他表示，在美股这种估值很高的市场中，一味地坚持“价格高，我就要退出”是错的，应该调整策略，应在激进和防御之间找到平衡点。

同时他一直在增加在中国资产上的头寸，看好中国资产的长期价值，认为一方面中国资产更便宜更具有吸引力；另一方面，他看好中国后续不过多依赖刺激的可持续增长模式，认为中国仍有巨大发展潜力。

关于如今特朗普和马斯克的合作关系，他认为这对投资者的影响有限，不足以改变特斯拉的前景，投资者不值得为此大举购入特斯拉。

以下为访谈要点：

• 美国股票估值相对于历史而言是偏高的，这告诉我要比平时稍微不那么积极，稍微更具防御性，但不一定要退出。

• 巴菲特没有卖掉他所有的股票。我认为其他人也不应该。

• 我们现在选择“自下而上”的方式进行决策。在市场逻辑比较混乱的情况下，我们不应该花时间对模糊的未来进行定价，应该试着将重点放在个体公司上，关注公司的发展情况更重要。

• 我认为正在发生的事情意味着马斯克会比过去做得更多，然后我们将看到它是否奏效。但你知道，这只是另一个如此不可预测和不确定的事情，我认为大多数投资者不值得为此做些什么。人们认为特朗普与马斯克的关系以及马斯克在政府中的角色会改善特斯拉前景的推理非常牵强。

• 中国创造了我称之为“中国奇迹”的东西。进入现代化时代时，他们每年平均的GDP增长达到10%。

• 我整个职业生涯都是通过购买其他人认为不可投资的资产而获得成功的。

• 我认为首先是中国有很大的潜力实现自身发展。美国的价格高昂，中国的价格优惠，哪个更好？这使得中国资产更具吸引力，所有投资都是相对选择的问题。

以下为访谈原文，部分内容略有删减：

在高估值的市场里，投资者应找到平衡点

提问：

鉴于特朗普关于快速结束冲突的言论，投资者是否忽视了局势的升级？这是一个如此混乱的世界，交易员似乎低估了地缘政治的风险，即使在今天，所有人的目光都集中在英伟达身上。

霍华德·马克斯：

世界是混乱的，未来从不明朗。有些人花时间试图预测未来并为其定价。而我则认为这不明确，我们从中抽象出来。所以，我们只是尝试查看个别公司，弄清楚哪些会增长，哪些会偿还贷款，并在此基础上进行交易。我们称这种方法为‘自下而上’，而不是‘自上而下’的投资策略。

提问：

你谈论内在价值，其他一切都是胡扯。但是在一个被高估的市场中，你如何获得内在价值？我的意思是，估值正在飙升，尤其是在标普（S&P）上。

霍华德·马克斯：

你说它是被高估的，我则会说它价格很高。过高是一个主观判断，你会考虑某物值多少钱，然后将其与实际销售情况进行比较。在我看来，这应该决定你是激进还是防御性。因此，我认为我们会同意，例如，美国股票估值相对于历史而言是偏高的，这告诉我要比平时稍微不那么激进，稍微更具防御性，但不一定要退出。

退出真的是一个大步，在我这55年的从业经历中，大多数时候这都是一个错误。要么你退出，它就会上涨，要么你退出，它就会下跌，而你忘了重新进入时，它已经在你不在的时候上涨了。所以，这只是你的行为在激进和防御之间进行校准的问题，当事情有点高时，比如现在，要比平时更具防御性一点。但这种风险开关的概念，自己进出买卖的概念太黑白分明了，不适合我们所生活的世界。

提问：

问题是，现在我们看到羊群效应，普通投资者正在进入机构投资者正在进入的一切。而传统上，那是退出的时机。

霍华德·马克斯：

每个人，我们不是市场时机选择者，我们不是宏观预测者。我坚持这是真的，在2019年你可以说，我认为会有一场疫情，我要退出；在2021年你可以说，我认为会发生俄乌冲突，我要退出；在2022年你可以说，我认为哈马斯以色列会发生冲突，我要退出。

你会对事件的判断可能是对的，但它会让你损失很多钱。我们从来无法预测更广泛的世界会发生什么，但我们也知道市场会如何反应。

所以，顽固地说“价格高，我要退出”是一个错误。巴菲特有句话说得最好，他说不要对美国股市下注。

提问：

巴菲特已经从市场中抽走了超过3000亿美元的资金。为什么呢？

霍华德·马克斯：

他说只是没什么可买的了。但买的百分比是多少？人们看了会说，巴菲特卖出了一些股票。这是否意味着我们应该退出？他卖出了多少比例的股票？可能相当少。所以这不是一个宽泛的说法。如果它有点高，我建议不要那么激进，如果你想卖掉你股票的2%或3%，我理解。但巴菲特没有卖掉他所有的股票。我认为其他人也不应该。

提问：

高盛出来说他们预测标普500指数从现在到2025年底会有10%的上涨。高盛是对的吗？

霍华德·马克斯：

10%，那相当不错，不是吗？另一方面，我想可以公平地说，高盛在三四周前发布了一份报告，他们说标普500指数的市盈率很高。所以与上个世纪10%的平均回报率相比，他们预测未来十年会有3%的回报率。所以那是相当谨慎的，这不是说退出，不是卖出，而是，适度调整你的期望。

另一方面，从现在到2025年底实现10%的涨幅会相当不错。我认为这其实表明，短期投资是非常不确定的。没有人应该认为他们真的知道即将发生什么。大多数人应该采取几乎被动的态度。这个想法是投资是好的，长期投资是好的，而在短期内试图掌控进出是坏的。如果每个人都放弃了进出，你可能会失去一些观众。但重点是，投资是一件好事。早点做，多做，以便你可以建立一个储备。不要搞砸了。

因特朗普和马斯克的关系布局特斯拉“不值得”

提问：

你提到在短期内很难做到。好吧，让我们从长期角度来看。特朗普政府，看看他在内阁提名中建议的人选，例如Warsh可能担任财政部长。你怎么看？这将如何影响市场情绪以及形势的发展？

霍华德·马克斯：

这些事情很难说。首先，会发生什么？没人知道。他的任命还没有确定。他们尚未得到确认。他的政策尚未明朗。他会做什么？没人真正知道他会做什么。

其次，世界上还会发生什么？他不是唯一的焦点。事情很复杂。第三，市场将如何对所有这些事情作出反应？第四，总统对大多数事情的影响通常是相当有限的。第五，正如我之前所说，我们的投资，我们的经济状况良好。

我们想以低廉的价格获得良好的情况，这很少发生。我不认为现在的情况疯狂高，也不认为是退出的时候。

提问：

你怎么看待总统与马斯克的关系？例如，他被任命负责政府效率部门。我们刚看到特朗普参加了马斯克的SpaceX活动。

你怎么看待特斯拉可能从中获利的潜力？你认为电动汽车有可能从中获利吗？怎么看待这个问题？

霍华德·马克斯：

我没有聪明到能够回答这个问题。我认为这是一个非常不寻常的情况，是我们很少见到的情况。如果你愿意的话，可以称之为这是一个总统与公司创始人之间的“浪漫兄弟情”。

毫无疑问，马斯克是聪明的，特立独行的。人们已经谈论提高政府效率和消除欺诈和浪费几十年了，但我认为没有人对此采取任何行动。

问题是，我认为正在发生的事情意味着马斯克会比过去做得更多，然后我们将看到它是否奏效。但你知道，这只是另一个如此不可预测和不确定的事情，我认为大多数投资者不值得为此做些什么。

提问：

所以，没有理由去大举购买特斯拉？

霍华德·马克斯：

不是的，人们认为特朗普与马斯克的关系以及马斯克在政府中的角色会改善特斯拉前景的推理非常牵强，我不会那样做。

中国资产的长期价值

提问：

中国一直处于焦点。近期中国采取了财政刺激措施，你认为中国做得够吗？我知道你在一些中国股票中看到了价值。

霍华德·马克斯：

中国创造了我称之为“中国奇迹”的东西。进入现代化时代时，他们每年平均的GDP增长达到10%，其中部分是建立在刺激措施上的。

他们试图调整合适的刺激，以实现良好增长，但不过度依赖刺激。这并不容易做到，我希望他们能成功，我知道他们致力于此。他们理解5%GDP增长的重要性。让我说，与世界其他地方相比，这是一个远高于平均水平的增长率。

提问：

为什么中国仍然充满价值？

霍华德·马克斯：

我认为首先是中国有很大的潜力实现自身发展。美国的价格高昂，中国的价格优惠，哪个更好？这使得中国资产更具吸引力，所有投资都是相对选择的问题。

提问：

你怎么看待中国的估值？行业方面？

霍华德·马克斯：

任何时候你有大量建筑，而这些建筑受到资本可用性的高度刺激，那么你必须经历一个调整期，在此期间已建成的建筑物会被吸收，有些需要重新利用，有些需要增长才能适应这个领域，这不会一夜之间发生。这需要一些时间。问题不在于他们是否需要这样做。问题是，他们是否会制定旨在创造吸收的政策？我的看法是他们会的。

我整个职业生涯都是通过购买其他人认为不可投资的资产而获得成功的。当你这样做时，你有机会以便宜的价格获得资产。

提问：

那么你一直在增加你在中国的头寸吗？

霍华德·马克斯：

嗯，我们在中国有很好的投资，并且一直保持这样的投资很长时间了。在目前被压低的价格中可用的资产是一个很好的起点。